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來源：建投控股 作者：孫堯

根據最高法院院長周強在今年兩會上所作的報告：黨的十九大以來的五年，各級法院審結破產重整案件2801件，盤活資產3.4萬億元，幫助3285個企業擺脫困境，穩住92.3萬名員工就業崗位。

破產重整作為一種特殊投資機會，在挽救破產企業、促進社會資源高效配置方面具有重要作用。對于資產管理公司和以市場化特殊機遇投資基金為代表的投資機構來說，破產重整中同樣蘊含大量投資機會。

破產重整業務介入模式

根據投資對象的不同，參與破產重整業務可以分為直接與間接兩種模式。直接參與即直接對接破產企業的債權、股權及資產實施重整。間接參與則是為破產企業的重整方提供資金或信用支持，幫助重整方順利實施重整。其中，直接參與模式主要包括不良債權收購、共益債模式和破產投資模式三種。近年來，在上述模式基礎上還產生了受托清償和預重整階段介入等創新模式。

1.不良債權收購

在問題企業已經具有明確的破產重整預期基礎上，資產管理公司可以打折收購金融機構對破產企業的不良債權，待法院裁定破產重整后，根據破產重整方案，將所收購的不良債權進行留債或轉股，留債部分按年收取本金及利息，轉股部分收取股利或轉讓，從而實現投資退出。

2.共益債模式

共益債投資主要適用于資產盤活后或工程續建后銷售能力能夠迅速恢復的企業，常見于房地產企業破產重整過程中的項目續建融資，如對爛尾樓提供資金支持。通常資產管理公司通過設立SPV并通過銀行委貸等通道向破產企業提供資金，該資金通過破產管理人專項用于償還債權人存量債權本金和相應費用，或用于破產企業“繼續營業”。

3.股權投資模式

資產管理公司主要作為重整投資人介入重整項目。既可以直接作為投資人，也可以成立聯合投資體，投資資金專項用于繳納破產重整資金、處理重整企業歷史遺留問題以及對破產重整企業實施追加投資。對于依托不動產運營管理實現盈利的投資人，股權受讓可以避免資產交易產生的高額稅費。

4.受托清償模式

受托清償是資產管理公司以代償身份和職責獲取破產重整程序中的主導權，進而實現對相關資產權益的控制權。一般包括受托清償、股權轉讓和債務重組三個步驟。受托清償方式可以幫助資產管理公司較好地掌握主導權，更加主動地推動重整進程。

5.預重整階段介入模式

預重整是將重整程序中的核心步驟，包括債權審核、資產審計評估、重整計劃制定、表決和通過等，遷移至司法程序之前進行。相比傳統重整制度，能夠以較低的成本、較短的時間實現債權人、債務企業、擔保企業等各方價值利益的最大化。

破產重整業務難點

一是重整需要大量資本支撐。為促使重整計劃獲得通過，清償方案需平衡和滿足各類債權人利益；重整計劃通過后，改善企業經營狀況仍需投入巨額資金。

二是重整程序復雜、專業性高、周期長。進入破產重整的公司往往債權人和出資人數量較多、債權債務關系錯綜復雜。在重整受理前往往需要完成部分實質性重整工作，受理后實際經營及方案執行不達預期往往導致周期長。

三是重整亟需發揮管理人、產業投資者和財務投資者合力。需要提出切實可行的經營方案，發揮經營管理能力和資源整合能力，引入資本并聯合產業投資人注入優質資產，才有可能實現社會效益和資本效益的共贏。

破產重整業務參與策略分析

企業出現危機往往是多重因素導致，涉及宏觀微觀多重變量，要通過重整的方式盤活危機企業，實現正向收益，需要對企業所處的地域、行業、破產原因等深入分析，綜合篩選判斷項目可行性。

首先，從行業來看，應剔除以下類型的企業：一是該行業處于周期性底部，短期內不大可能復蘇的企業；二是處于夕陽行業的企業；三是除以財務投資者的身份介入并準備短期內出售獲得價差的情況，不進入與公司無法產生產業協同的項目標的。

其次，從地域來看，優先選擇經濟和司法環境相對較好，破產案件市場化程度較高的地區。近年來各地均出臺了關于破產領域的執行細則，企業破產流程中的堵點難點逐漸打通。但破產案件審理時間長，破產重整時間成本偏高的情況仍然存在。優先選擇司法環境相對較好的地區，可加快案件審理進度，提高決策效率。

第三，從重整價值來看，需綜合考察債務人的行業地位和行業前景、經營情況、資質價值、品牌價值、社會公共價值等。對于房地產項目而言，應對項目的社會價值、重整成本、房地產市場發展前景，以及項目本身的經濟效益，包括但不限于工程質量、周邊地勢和價格、改造周期、市場定位、銷售方案等進行全方位的評估，明確項目的自身優勢并確保銷售預期可支撐整個項目的盤活。

第四，優先選擇政府支持的項目。啟動項目后續開工建設工作，牽涉的利益廣泛、維穩任務繁重，法院只能解決破產重組中所涉及的法律問題，而更為復雜的社會問題和維穩問題則需要依靠政府的支持。同時，因項目后續建設可能會涉及土地延期手續、消防規劃重新審核、施工許可證變更或重新辦理、預售許可證辦理等一系列手續，優先選擇得到地方政府重點關注和支持的項目，使其協助解決歷史遺留、各項缺陷手續的補辦等問題。通過“府院聯動”的方式促成各方利益最大化、實現共贏。

小結

資產管理公司參與困境企業重整投資能夠發現重整企業價值，實現困境企業重生，這既是聚焦不良資產主業的要求，也是履行社會責任的體現。但破產重整項目往往涉及面廣、專業性強、復雜度高，可能面臨較大的投資風險。因此，投資機構在參與破產重整業務過程中，需在充分盡調的基礎上，認真評估重整方案的可行性，充分考慮重整過程中可能出現的變數，做好風險規避。